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一、简答题

1． 如何进行投资的业绩评价？

【答案】对于业绩的评价。从时间上看，业绩评价可以分为过程评价和事后评价两种。过程评价是一种阶段性的评价，为投资过程的动态调整提供了必要的信息。事后评价是一种检验性和总结性的评价，为以后的投资提供了必需的经验性信息。事实上两种业绩评价在投资过程中是不断交替进行的。

在业绩评价中，主要包括投资组合的风险评价和投资组合的业绩评价。投资组合的风险评价着重讨论组合风险管理中的事后评价，为市场风险管理、信用风险管理、流动性风险管理和操作风险管理提供反馈性信息；投资 组合的业绩评价着重讨论组合业绩评价基准的选择，以及如何通过跟踪投资收益与评价基准之间的误差，来分析导致这些误差的原因，并总结经验为下一阶段的投资过程提供指导。

2． 利用方差来衡量资产的风险，存在哪些缺陷？

【答案】（1）方差是用来衡量股票收益率偏离平均收益率的程度，但是，在现实中，平均收益率对于大多数投资 者来讲没有实际的意义，因为人们通常认为风险是未达到某个特定的收益指标的程度，而不是与平均收益率的偏离程度。因此，方差法有悖于人们对于风险的客观感受。

（2）对风险心理学的研究表明损失和盈利对风险确定的贡献度有所不同，即风险的方差度量对正离差和负离差的平等处理有违投资者对风险的真实心理感受。方差方法将投资风险与总体波动性两个概念混淆起来。这意 味着高于平均收益率的收益和低于平均收益率的收益有相同的风险程度。也就是说，高于平均收益率的收益增大了投资组合的整体风险。而很显然，这也有悖于人们对风险的客观感受，因为任何投资者都不会把高收益看做风 险。

（3）方差法假定收益率是正态分布的。事实上，如果收益率的分布是正偏的，方差法会高估风险程度，因为高于平均收益率的收益要比低于平均收益率的收益多。而如果收益率的分布是负偏的，方差法则会低估风险程度。而许多人的研究己经否定了投资收益率的正态分布假设。鉴于以上缺陷，利用方差法来度量风险时，可能会导致错误的结论。

3． 简述现货市场与期货市场之间的反射性关系。

【答案】在金融期货交易中，现货和期货的价格变动是同方向的。从市场微观结构的角度看，市场交易机制决定的价格在很大意义上是一种信息价格。这种信息价格通过交易者的策略互动，在交易均衡达成时形成。在两个市 场各自的交易过程中，与资产价格相关的源信息以及投资者对这些源信息的理解、处理、反应和预期，都会进入市场微观结构意义上的定价机制，分别形成现货价格和期货价格，两者之间正是通过进入市场定价机制的市场预期性信息，从而相互关联并互

为反射。现货市场价格和期货市场价格相对变化程度的差异，又取决于市场微观结构意义上的市场特质，这种市场特质主要决定于市场参与者的构成变化以及其所导致的市场买卖势力的相对比 较。不仅市场中风险规避者和投机者的构成及其交易量的权重将影响市场交易的价格变化，而且两类交易各自的 结构性差异所导致的市场影响力差异，也会影响市场交易的价格变化。

4． 简述市场参与者的有限理性，并将其与传统金融理论中的完全理性加以比较。

【答案】（1）传统金融理论中的完全理性意味着行为者确定目标后（自身预期效用最大化），在给定条件与约束的限制内，可以寻找到最优化解来达到设定的目标。也就是说，市场参与者的行为是实质理性的。因而，在传统经济学分析中，给定特定的经济环境，通常就能使用标准手段（如微分计算、现行规划或动态规划）进行经济分析，求得最优化解。

（2）而有限理性认为，市场参与者的理性并非传统金融理论所设定的那样，是没有任何约束的、完全的理性，即市场参与者仅仅拥有在认知能力、行为能力、利己心理均受到一定约束下的有限理性。在心理学上，行为如果是经过深思熟虑的结果，就可以被描述为理性的；如果行为之前并没有进行适当的思考，而只是对于影响机制的条件反射，那么就被视为非理性。理性被界定为过程理性一一主体收集各种信息，并以不同方式加以处理，以便达成合理行动过程，得出问题的满意解。这显然与我们观测到的市场参与者的行为模式比较吻合。大部分的市场参与者总是在其能力所及的范围内收集信息，并加以分析，形成决策。就过程而言，无疑是符合理性的。但就结果而言，市场参与者由于受到能力、时间等因素的限制，不可能收集和处理所有相关的信息，获得最优解，实现实质理性。因此，金融市场中参与者的有限理性可以归结为过程理性。市场参与者进行决策时所面临的外部世界的复杂性与其自身有限的信息收集、处理能力之间的矛盾，决定了市场参与者只能实现过程理性，而无法达到实质理性。在过程理性的前提下，市场参与者只能使用他所获得的不完全的信息，并在其信息处理能力所及的范围内进行分析，得到令其满意的解，而无法追求实质理性下的最优解。

5． 谈谈有限理性的提出对有效市场假设带来的挑战。

【答案】将有限理性的市场参与者作为理论研究的前提无疑发展了金融理论。在市场中，充斥着大量的噪声交易者。这些噪声交易者对金融资产的定价导致其偏离了真实的内在价值。而且，由于噪声交易者在决策时可能受到相同或相似的心理和情绪因素的影响，这种偏离并非传统金融理论所描述的那样，是一种随机的分布，从而在市场层面上可以相互抵消。相反，相同或相似的情绪可能导致噪声交易者对金融资产的定价出现方向相同的偏离（尽管偏离的程度不一定一致），从而出现较为一致的交易方向。同时，在行为金融学理论中，由于套利本身是有风险的，市场中未必存在完全的套利工具等因素，所以套利也是有限的。因此，套利行为并不总能使金融资产的市场价格向其真实的内在价值回归。相反，在某些情形下，相对理性的套利者更倾向于对市场价格的失衡推波助澜并从中牟利，从而可能进一步加大了金融资产市场价格对其内在价值的偏离。因此，市场价格确实可能存在对其价值的系统性偏差。这对有效市场假设构成了一定的挑战。

6． 解释分离定理。

【答案】在模型假设中，投资者对风险资产的预期收益率、方差和协方差有着相同的看法，这就意味着线性有效集对所有的投资者来说都是相同的。每一个投资者的投资组合中都包括一个无风险资产和相同的风险资产组合M ，因此，剩下的惟一决策就是怎样筹集投资于M 的资金，这取决于投资者对风险的回避程度，风险回避程度高的投资者将贷出更多的无风险资产，风险回避程度低的投资者将借入更多的资金投资于风险资产组合M 。关于投资与融资分离的决策理论被称做分离定理。

投资者的最佳风险资产组合，可以在并不知晓投资者对风险和收益的偏好时就加以确定。如图所示，面对相同的有效边界AmB ，

无差异曲线为

曲线为的投资者，其最佳组合在点，表示他的初始资金中有一部分投资于无风险资产，剩余部分投资于共同的风险资产组合M ；无差异的投资者，其最佳组合恰好与m 点重合，表示他的初始资金将全部投资于风

的投资者，其最佳组合在点，表示他将以无风险利率险资产组合M ；无差异曲线为

借入资金，与自有资金一起投资于风险资产组合M 。

图 不同投资者最佳组合的决定

二、论述题

7． 简述收入资本化法在普通股价值分析中的运用。

【答案】（1）收入资本化法

收入资本化法认为任何资产的内在价值取决于持有资产可能带来的未来的现金流收入。由于未来的现金流取决于投资者的预测，其价值采取将来值的形式，所以，需要利用贴现率将未来的现金流调整为它们的现值。在选用贴现率时，不仅要考虑货币的时间价值，而且应该反映未来现金流的风险大小。用数学公式表示（假定对于所有未来的现金流选用相同的贴现率）为：

其中，V 代表资产的内在价值；

（2）股息贴现模型

收入资本化法运用于普通股价值分析中的模型，又称股息贴现模型。其数学公式如下：

表示第f 期的现金流；t 是贴现率。