2017年东南大学572金融学基础之投资学考研复试核心题库
● 摘要
一、简答题
1． Kyle （1985）单期模型中的线性交易策略均衡为什么可以存在? 你认为会存在其他的均衡吗? 为什么？
【答案】（1）一个风险中性的知情交易者以及若干个不知情的流动性需求交易者向一个风险中性做市商提交交易指令。该做市商将所有的交易指令集中起来，从而制定一个价格出清市场。这被称为批量交易模型。
①模型的假设
a. 市场中有三类主体：一个知情交易者，该交易者独自拥有关于被交易风险资产事后清算价值的私人信息；大量随机进行交易的非知情交易者；一个根据市场交易指令设定价格的做市商。
b. 风险资产的事后的清算价值服从正态分布，其均值为差为
这里的分布和资产价值的分布相互独立。
d. 知情交易者独自拥有关于资产清算价值的私人信息，因而他们实际上是信息的垄断者。在本模型中，知情者唯一可以控制的变量是交易量的大小。
e. 该模型中的交易过程主要分为两步：第一步，外生决定风险资产的价值和非知情交易者的
交易量，
同时知情交易者决定其交易量。此时，
知情交易者仅能观察到资产的价值能观察到的大小，但是它知道的参数。第二步，做市商根据总的指令流示为
②均衡的推导
a. 假设做市商的定价策略表示为方程
知情交易者的交易策略则均衡价格必须满足：
是在其定价策略以及非知情交易者交易量的分布函数的基础上决定的。假定知情交易者知道非知情交易者的交易量的分布，并且可以预期到在一定的交易量下做市商的策略。知情交易者的交易策略必须满足：
上式意味着知情交易者在使用策略时，其预期的收益高于其他任何策略
在交易策略中，知情交易者考虑到了自己的交易行为对做市商设定的均衡价格将产生影响。在某种程度上，知情交易者就好像一个“信息垄断者”，试图利用自己的信息优势来获得最大的垄断利润。
b.Kyle 指出，如果知情交易者的交易策略和做市商的定价策略如下所示，则存在着均衡：
第 2 页，共 33 页 方差是 c. 非知情交易者没有交易策略，他们的交易量为服从正态分布的随机变量，其均值为0, 方，而不决定一个价格来出清市场，但不能够分别观测到
或者。在均衡时，做市商的利润为0, 而知情者的利润可以表
其中，
（2）我认为可能存在其他均衡，理由主要如下：
在Kyle 的模型里，虽然只存在唯一的线性均衡，但仍然有可能存在着其他非线性的均衡。在非线性均衡中，做市商将不再遵守价格和交易量之间的线性关系（也包括资产真实价值和成交量的关系），所以知情交易者的交易策略也不一定呈线性特征。
2． 简述支持和反对半强形式有效市场假设的实证检验。
【答案】（1）支持半强势有效市场的实证检验主要是通过事件研究的残差分析法。
假定市场上出现了某股票利好的消息，并且假定半强形式有效市场假设成立。那么，市场上可能会出现以下两种情况：
①如果这一利好消息出乎投资者的预期，那么，该股票的价格在该消息公布之前不会发生大的波动，投资的收益率也只是正常的收益率，在消息公布的那一天，该股票的价格一次性上涨，带来了正的超常收益率，从公布的第二天起，股票价格重新恢复稳定，投资的收益率也回复到正常收益率水平；
②如果利好消息在投资者预料之中，并且投资者对这一利好消息的预期是逐渐形成的，那么，该股票的价格在消息公布之前就会逐渐走高，获得超常的收益率，由于消息己经被市场完全消化，所以，在消息正式公布那一天，股票价格不会由于消息的因素而发生波动（即使有，波动的幅度也非常小），从公布的第二天起，股票的价格趋于稳定。
（2）反对半强势有效市场的实证检验
①周末效应
研究人员发现每周周一的平均收益率往往低于周二至周四的平均收益率，这一奇特的现象就是周末效应。尽管在扣除交易成本之后，根据周末效应进行上述投资的投资收益率有所降低，周末效应对于指导投资，尤其是选择投资时机仍然是很有价值的。换句话说，可以将原本周四或周五买入证券的投资计划，推迟到周一；而将在周一卖出证券的投资计划，推迟到周五。既然周末效应能够帮助投资者获得比较稳定的超常收益率，那么半强形式有效市场的假设就被证明是不成立的。
②小公司效应
在证券市场上，投资者可以发现盘子越小的股票被炒作的可能性越大。因为这些股票容易成为被收购的对象，所以往往可以为投资者带来可观的超常收益率。这种现象就是小公司效应。根据小公司效应进行投资，能够为投资者获得持续的超常收益率。因此，半强形式有效市场假设就不能成立。
③季度收益的相关性
在季度收益报告公布之前，那些季度收益率明显提高和明显降低的上市公司的证券的超常收益率分别大于0和小于0。在公布季度收益报告之后的26个月之中，尽管那些收益率明显降低的
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股票的投资收益率恢复到正常收益率水平，投资者仍然能够从季度收益率明显提高的股票中获得超常收益率。如果半强形式有效市场假设成立的话，那些季度收益率明显提高的股票的收益率也应该恢复到正常收益率的水平。既然公布之后投资者仍然可以从季度收益率明显提高的股票投资中持续获取超常的投资收益率，半强形式有效市场假设就不能够成立了。
3． 利用方差来衡量资产的风险，存在哪些缺陷？
【答案】（1）方差是用来衡量股票收益率偏离平均收益率的程度，但是，在现实中，平均收益率对于大多数投资 者来讲没有实际的意义，因为人们通常认为风险是未达到某个特定的收益指标的程度，而不是与平均收益率的偏离程度。因此，方差法有悖于人们对于风险的客观感受。
（2）对风险心理学的研究表明损失和盈利对风险确定的贡献度有所不同，即风险的方差度量对正离差和负离差的平等处理有违投资者对风险的真实心理感受。方差方法将投资风险与总体波动性两个概念混淆起来。这意 味着高于平均收益率的收益和低于平均收益率的收益有相同的风险程度。也就是说，高于平均收益率的收益增大了投资组合的整体风险。而很显然，这也有悖于人们对风险的客观感受，因为任何投资者都不会把高收益看做风 险。
（3）方差法假定收益率是正态分布的。事实上，如果收益率的分布是正偏的，方差法会高估风险程度，因为高于平均收益率的收益要比低于平均收益率的收益多。而如果收益率的分布是负偏的，方差法则会低估风险程度。而许多人的研究己经否定了投资收益率的正态分布假设。鉴于以上缺陷，利用方差法来度量风险时，可能会导致错误的结论。
4． 如何进行投资的业绩评价？
【答案】对于业绩的评价。从时间上看，业绩评价可以分为过程评价和事后评价两种。过程评价是一种阶段性的评价，为投资过程的动态调整提供了必要的信息。事后评价是一种检验性和总结性的评价，为以后的投资提供了必需的经验性信息。事实上两种业绩评价在投资过程中是不断交替进行的。
在业绩评价中，主要包括投资组合的风险评价和投资组合的业绩评价。投资组合的风险评价着重讨论组合风险管理中的事后评价，为市场风险管理、信用风险管理、流动性风险管理和操作风险管理提供反馈性信息；投资 组合的业绩评价着重讨论组合业绩评价基准的选择，以及如何通过跟踪投资收益与评价基准之间的误差，来分析导致这些误差的原因，并总结经验为下一阶段的投资过程提供指导。
5． 简述投资收益的来源及其之间的相互关系。
【答案】一般来说，投资收益率由三部分组成：其一是无风险的实际利率，其二是预期的通货膨胀率，其三是投 资的风险报酬率。前两部分相加可以看做是正常的投资报酬率，即市场基准的报酬率，具有相对的确定性，并且影响所有投资项目的收益率。在进行投资分析时，无风险的实际利率通常是根据市场上的名义利率减去预期通货 膨胀率来计算的。名义利率主要取决于资金的机会成本，而资金的机会成本通常以政府发行的国库券利率或银行 利率作为参照依据，所以称
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