题目：信息交易概率的测度及其对资产定价和预期交易行为的影响研究

本文提出了连续竞价指令驱动市场的分笔成交信息交易概率的测度，并分别测度了市场性和公司性信息交易概率，同时实证研究发现，中国股票市场上信息交易概率不一定成为定价因子，但它对投资者预期交易行为具有显著影响。本文具体研究内容及结论如下：第一，针对已有研究不能测度连续竞价指令驱动市场中分笔成交信息交易概率的不足，给出了一种新的测度方法。首先构造了“成交积极性”变量，然后建立了成交积极性和分笔交易量的关系模型，并运用有序probit方法和马尔科夫机制转换技术对模型进行了估计。本文对该方法与基于PIN框架的经典信息交易概率模型进行了比较分析，发现其对价差具有更有效的解释力。同时，本文首次研究发现了信息交易概率和资产收益波动、报价价差、成交持续期之关系具有显著的日内效应。第二，Easley, et al. (1996) 提出的PIN模型没有考虑不同股票指令流的协相关性，因此不能准确度量公司性信息交易概率。为此，本文将它的信息结构首次扩展到两状态：公司性和市场性信息结构状态，在此基础上将公司性与市场性信息交易概率同时建模并计算分离开来。研究发现，市场性信息交易概率普遍较低，公司性信息交易概率相对较高，且前者绝大部分时候小于后者，并比后者更为稳定。同时，二者的相关性系数为负。第三，运用上述模型得出的信息交易概率测度，实证研究了中国股票市场上与信息性风险定价能力有关的两个新议题。首先研究了中国股票市场上信息不对称、非流动性在影响资产定价时的相互作用。研究发现，以PIN作为信息性风险的测度时，信息性风险定价能力在中国市场显著存在，而且非流动性的定价能力主要来自于PIN；其次研究了中国股票市场上公司性、市场性信息风险的单独定价能力。研究发现，市场性信息风险对资产定价无显著影响，公司性信息风险总体上对资产定价具有显著的负向影响，但在交易量较小的股票中影响显著为正。两方面研究结果差异的原因在于样本容量和代理变量不同。第四，由于交易者行为是信息不对称等因素影响资产定价的中间变量，本文进一步实证研究了中国股票市场上信息不对称和异质信念特征对不同类型投资者预期交易行为的影响。研究发现，首先，中额和小额交易者倾向于交易信息不对称程度较低的股票，大额交易者则不太关注股票的信息不对称特征。具体来说，股票的信息不对称程度每下降1单位，中额和小额交易活跃程度就分别上升0.073和0.170个单位，而大额交易活跃程度的变动不显著。其次，异质信念特征对所有类型投资者预期交易行为的影响显著为负。具体来说，股票的异质信念程度每下降1单位，大额、中额和小额交易活跃程度就分别上升0.028、0.055和0.063个单位。最后，二者对预期交易行为的影响模式在不同样本子区间有所不同，但这种不同并不是市场趋势（牛市或熊市）差异造成的结果。