题目：上海股市限价指令收益成本及价格聚集现象的实证研究

上海股票市场是指令驱动市场。在指令驱动市场上，流动性由限价指令提交者提供，交易者提交限价指令，相当于向市场报价，愿意以不高（低）于某个价格买入（卖出）股票。流动性是市场存在的根本，因此研究交易者有否充分的理由为市场提供流动性、有多大的意愿提交限价指令等问题，对于研究指令驱动市场微观结构具有十分重要的意义。提交限价买（卖）指令，类似向市场提供了免费的卖（买）权，当股价向不利方向变动时，交易者将遭受逆向选择成本，同时限价指令在无法成交的情况下还承受不执行成本。而且，投资者的基本目标是执行他们的投资决策，没有义务提供报价，那么投资者为何要使用限价指令呢？针对上述问题，本论文采用上海股市高频交易数据作为研究样本，对投资者采用限价指令交易所付出的逆向选择成本和不执行成本以及获得的流动性收益进行了综合研究。首先，分析了上海股市中限价指令相对于市价指令的收益表现，结果显示可执行限价指令收益显著大于市价指令，不执行限价指令收益显著小于市价指令，综合两种情况无条件限价指令的表现略优于市价指令；进而，研究了连续提交不同报价的买卖限价指令组合的收益水平，结果表明在不考虑交易费用情况下，该策略能够获得显著的正的收益。上述实证结果均表明投资者通过限价指令获得的流动性收益大于付出的不执行成本以及逆向选择成本。因此交易者有充分的理由提交限价指令，这就为指令驱动市场的可行性提供了实证支持。另一方面，本论文还实证研究了提交价格和成交价格的聚集现象，结果表明我国证券市场存在价格聚集现象，股价末尾出现0和5的概率大于其他数字；并从信息经济学的角度对这一现象进行了解释：交易者对股价信息掌握越不精确，则聚集程度越高，同时卖方报价的价格聚集程度显著大于买方报价，一定程度上反映出我国股市卖空限制的交易制度影响了股价信息的传递。