● 摘要
联合国经济与社会事务部预测，本世纪世界上大部分国家都面临严重的老龄化危机，各国现收现付的养老保险体系正受到人口老龄化的严重冲击。为此，世界银行提出建立积累制的养老保险体系。在各国政府的高度重视下，传统的现收现付养老保险制度纷纷向现收现付制和完全累积制相结合的方式转变，由此形成巨额养老基金，这部分庞大的基金已经逐渐成为资本市场上重要的长期机构投资者，对整个资本市场的稳定和发展起着不可忽视的作用；同时，为了保证养老金的购买力不下降，养老基金保值、增值的重要性日益突出，因此养老基金的投资管理显得愈发重要。本文基于现实观察，分析了中国现行基本养老保险制度下养老基金的积累状况，通过比较研究全球典型养老金计划的投资模式以及我国养老基金的投资特点，提出适合我国养老基金的投资模式。在上述基础上，本文用CVaR度量养老基金投资组合的风险，以风险最小化为目标函数，分别以动态通货膨胀率和工资增长率为目标收益率作为约束条件，构建养老基金的动态资产配置模型：首先，分析了我国基本养老保险制度的基金积累状况。本文在梳理我国第一支柱国家基本养老保险制度的基础上，详细分析了各个职业群体养老保险制度的现状和存在的问题，总结了现有制度下养老基金的积累状况，提出随着养老基金积累规模的增加，贬值风险逐步加大，通过投资实现保值增值的要求已越来越迫切。其次，研究了全球典型养老金计划的投资模式以及我国养老基金的投资特点，提出适合我国养老基金的投资模式。结论表明，从全球范围来看，养老保险基金进入资本市场是大势所趋，我国养老基金宜按照法人机构投资者模式管理，在遵循政府相关投资规定的前提下，灵活构建投资组合，力求实现养老基金的保值增值。再次，构建了盯住通胀率的养老基金动态资产配置模型。作为退休后维持日常生活的资金来源，为保证生活水平不下降，养老基金的投资收益率要与通货膨胀率挂钩，将动态CPI值作为目标收益率，用GARCH模型刻画金融资产的不确定性，把政府主管部门对企业年金的投资比例要求加入动态模型中，构建出养老保险基金的动态资产配置模型。结论表明，利用该模型对通胀率实施动态跟踪，可根据CPI值按月对养老基金资产配置比例进行调整，CPI值波动时，养老基金资产的配置比例随之变化，以求养老基金的收益率高于CPI。进而，建立了以动态工资增长率为目标收益率的养老基金资产配置模型。构建工资增长率动态模型，将此增长率作为投资组合的目标收益率，实现养老基金的动态投资，使退休人员养老金与在职人员工资保持联动增长，合理控制二者之间收入增长速度的差距。结论表明，由国债指数、企债指数、股票指数和基金指数构成的投资组合有50%-60%的概率能够获得大于当年工资增长率的收益率，养老基金投资组合可根据工资增长率的变化动态调整资产配置比例。最后，构建基于通胀率和工资增长率的养老基金动态资产配置模型。根据我国养老保险制度的相关规定，在缴费环节加入工资增长率，领取环节加入通货膨胀率，以养老金个人账户的积累总额等于领取总额作为主要约束条件，建立养老基金生命周期动态资产配置模型。结果表明，利用模拟得到的金融工具收益率进行测算，养老基金在资本市场的合理配置可满足养老金个人账户一生收支平衡的约束要求。